למה תעודות סל מורכבות לא מתאימות למרכיב המנייתי בתיק השקעות המנוהל בשיטת קנה, החזק ואזן ?
בארבע מילים: כי אין ארוחות חינם. ההסבר המלא: אם תעודת סל מתנהגת כמו תיק השוק שלאורך זמן הוא עולה, אז למה לא לקנות תעודת סל מורכבת המתנהגת פי 2 מתיק השוק ובטווח הארוך להרוויח כפליים ? כך לאורך זמן נקבל פי 2 מאשר תיק השוק. הסיבה היא שכאן מסתתרת עובדה כואבת והיא "המרה כפויה". המרה כפויה מוזכרת ב"תשקיף" של תעודת הסל המורכבת. הרעיון הוא להגן על המנפיק. כאשר יורד ערך התעודה מתחת לעלות המימון שלה, המנפיק יכול ל"הכריח" את מחזיקי התעודה (אמנם בלי הפליה ביניהם) לקבל תמורת התעודה את ערכה הזעום ("השווי ההוגן" שלה), שהרי הערך של התעודה יורד פי 2 בתקופות של ירידה, והתעודה חדלה להתקיים. מצב כזה, הגם שהוא נדיר, מקבע את ההפסד בנקודה הכואבת ביותר – דוקא כשהשוק יורד ועוד פי 2 מזה. במפולת האחרונה בשנת 2008 הומרו המרה כפויה רוב אם לא כל תעודות הסל מסוג זה.
כל זה ממש מתאים לתאוריה של מודל CAPM. מי שזוכר, אין מצב שיהיה תיק ברמת סיכון זהה שייתן תשואה גבוהה יותר מתיק השוק. התעודה המורכבת אמנם נותנת תשואה של כיפליים מתיק השוק אולם הסיכון הכרוך בהחזקתה לאורך זמן הוא כפל כפליים מהסיכון הכרוך בתעודת סל המחקה את תיק השוק ובעלת אופציה להמרה בנכס הבסיס קרי במניות עצמן.
הערה: יש להבחין בין תעודות סל "כפליים" שמשיאות פעמיים מעליית או ירידת מדד הייחוס היומית באחוזים, לבין תעודות סל "אגרסיביות" שהתשואה שלהן היא כפליים מעליית המדד בנקודות. ההבדלים בין התעודות עקרוניים אך היות והאסטרטגיה אינה מתייחסת לתעודות מסוג זה נפרט זאת בפעם אחרת.
בארבע מילים: כי אין ארוחות חינם. ההסבר המלא: אם תעודת סל מתנהגת כמו תיק השוק שלאורך זמן הוא עולה, אז למה לא לקנות תעודת סל מורכבת המתנהגת פי 2 מתיק השוק ובטווח הארוך להרוויח כפליים ? כך לאורך זמן נקבל פי 2 מאשר תיק השוק. הסיבה היא שכאן מסתתרת עובדה כואבת והיא "המרה כפויה". המרה כפויה מוזכרת ב"תשקיף" של תעודת הסל המורכבת. הרעיון הוא להגן על המנפיק. כאשר יורד ערך התעודה מתחת לעלות המימון שלה, המנפיק יכול ל"הכריח" את מחזיקי התעודה (אמנם בלי הפליה ביניהם) לקבל תמורת התעודה את ערכה הזעום ("השווי ההוגן" שלה), שהרי הערך של התעודה יורד פי 2 בתקופות של ירידה, והתעודה חדלה להתקיים. מצב כזה, הגם שהוא נדיר, מקבע את ההפסד בנקודה הכואבת ביותר – דוקא כשהשוק יורד ועוד פי 2 מזה. במפולת האחרונה בשנת 2008 הומרו המרה כפויה רוב אם לא כל תעודות הסל מסוג זה.
כל זה ממש מתאים לתאוריה של מודל CAPM. מי שזוכר, אין מצב שיהיה תיק ברמת סיכון זהה שייתן תשואה גבוהה יותר מתיק השוק. התעודה המורכבת אמנם נותנת תשואה של כיפליים מתיק השוק אולם הסיכון הכרוך בהחזקתה לאורך זמן הוא כפל כפליים מהסיכון הכרוך בתעודת סל המחקה את תיק השוק ובעלת אופציה להמרה בנכס הבסיס קרי במניות עצמן.
הערה: יש להבחין בין תעודות סל "כפליים" שמשיאות פעמיים מעליית או ירידת מדד הייחוס היומית באחוזים, לבין תעודות סל "אגרסיביות" שהתשואה שלהן היא כפליים מעליית המדד בנקודות. ההבדלים בין התעודות עקרוניים אך היות והאסטרטגיה אינה מתייחסת לתעודות מסוג זה נפרט זאת בפעם אחרת.
שלום "מנהל",
השבמחקקודם כל תודותי על הידע הרב שאתה חולק איתנו בבלוג. רציתי לשאול האם יש משהו לעשות כנגד ההמרה הכפויה? האם אפשר מיד לאחר ההמרה לקחת את הסכום הזעום ולקנות תעודה חדשה דומה (כפלים מעליית המדד)ובכך אנו בעצם נמשיך את ההשקעה (למעט העמלות)?
תודה ולילה טוב.
א. אין מה לעשות נגד ההמרה הכפויה. זה התנאי בתשקיף. מי שלוקח תעודה כזאת צריך לקחת את הנושא בחשבון.
השבמחקב. במצב של המרה כפויה, לא בטוח שתמצא תעודה אחרת דומה. כי מי הפראייר שינפיק אותה ? ב 2008 הומרו כל התעודות הכפולות ללא יוצא מהכלל, עד האחרונה שבהן.
רציתי לחדד נק' - ההמרה הכפויה היא דווקא לא כזאת בעייתית כמו שציינת משום שבדרך כלל אחרי ההמרות הכפויות, מנפיקים תעודות סל מורכבות חדשות. ככה היה במשבר האחרון.
השבמחקנק' החולשה של תעודות הסל האלה היא עלויות המימון הגבוהות. כדי להשיג את המינוף התעודה לוקחת אשראי בעלות של כמה אחוזי תשואה, כלומר אם המדד לא עולה, אתה בהפסד. זאת בנוסף לשחיקת המינוף לאורך זמן. (להסתכל על נק' הקניה כעוגן היא מעוותת, יש תמיד לבחון לעומת הנק' בהווה).
יוצא שלאורך זמן התשואה מהתעודות האלה היא זהה יחסית לתעודות הרגילות רק בסיכון מוגבר.
יש עוד נקודה חשובה בתעודות הממונפות.
השבמחקהתעודה מוצמדת ליומי והנוסחא לאורך זמן אינה משקפת עלייה או ירידה באותו מכפלה.
רצ"ב לינק לכתבה (על תעודת חסר ) אבל העיקרון זהה
http://www.themarker.com/tmc/article.jhtml?log=tag&ElementId=skira20070703_877571