חפש בבלוג זה

13.9.2009

ניהול תיק השקעות: רק בשוק משוכלל

כפי שציינתי מספר פעמים בפוסטים קודמים, מודל CAPM נכון תחת הנחות יסוד מסויימות. סטיה מהנחות יסוד אלה, מחסלות למעשה את הסיכוי של המודל להתממש בפועל ועלולה לגרום לנו להפסדים. בפוסט הזה אתייחס להנחת יסוד מרכזית של המודל "הנחת השוק המשוקלל" ונבחן האם ההנחה מתקיימת בבורסה בתל-אביב, ואם אינה מתקיימת, מה עלינו לעשות בתיק ההשקעות שלנו כדי שלא ניפגע.

הנחת השוק המשוקלל גורסת כי בשוק כמות גדולה שחקנים כך שכל אחד בנפרד אינו יכול להשפיע על מחירי המניות, לכל השחקנים יש את כל המידע על כל המניות באותה נקודת זמן וניתן לקנות ולמכור את המניות בכל עת. האם השוק בתל-אביב משוקלל ?

כדי להוכיח הנחה כלשהי יש להראות את קיומה עבור כל המיקרים. כדי לסתור הנחה כלשהי, די אם נביא דוגמא אחת שבה אותה הנחה אינה מתקיימת.

כעת נבחן שתי דוגמאות:
א. דוגמא טכנית: שעת המסחר האחרונה היום, 13/9/09.
ב. דוגמא מבנית: מניות ענפיות וקשורות.



דוגמא טכנית

נסתכל על גרף המסחר היומי 13/9/09 (מימין לשמאל):
ניתן לראות ירידה חדה בשעה 15:45 וירידה חדה נוספת בשעה 16:00. אם שחקן בודד גרם לירידות השערים על ידי ביצוע פקודות מכירה למניות תל-אביב 25 אז השוק אינו משוכלל. כי בשוק משוכלל, שחקן בודד אינו יכול להשפיע על השוק. אם נסתכל על שעת המסחר האחרונה ברזולוציה גבוהה יותר (מימין לשמאל), נראה שבחמש הדקות בין 15:35 ל 15:40 חלה ירידה רציפה במדד: אם שחקן אחד גרם לירידה זו בשער אזי השוק אינו משוכלל. שחקן אחד יכול להשפיע על השוק. דוגמא לשחקן כזה יכולה להיות קרן פנסיה ישראלית או קרן השקעה זרה שהחליטה לאזן באופן שונה את תיק ההשקעות שלה מסיבה כלשהי. למשל קרן זרה שמשקיעה בשווקים מתפתחים מתכוננת לכניסת ישראל לרשימת השווקים המפותחים, או קרן פנסיה ישראלית שמחליטה להקטין חשיפה למניות ישראליות, וכו'. בתחילת 2008 ראינו מצב שמנהל תעודת סל הזרים הצעים גדולים מאוד כדי לאזן את התעודה לקראת סיום המסחר וגרם ל"מנתק הזרם" של הבורסה להיכנס לפעולה, והמסחר הופסק למשך כחצי שעה. אגב, כשל שוק זה תוקן על ידי הנהלת הבורסה שהחליטה לסיים את יום המסחר במניות שתי דקות לפני סיום המסחר באופציות ובתעודות סל (בשעה 16:30) כדי לאפשר למשקיעים זמן להתאים את הפוזיציות שלהם למחיר הקובע של נכס הבסיס. הנה לינק להחלטת הבורסה למעוניינים להרחיב: http://www.tase.co.il/TASE/NewsandEvents/PRArchive/2009/PR_20090728.htm.

מה שמחזק את החשש ששחקן בודד גרם לירידה החדה במדד תל אביב 25 זה שמדד תל אביב 75 (מדד 75 המניות הגדולות אחרי 25 המניות הגדולות ביותר) לא נפל בעוצמה כזו וסיים את היום בתשואה חיובית. הנה השוואה בין המדדים. מדד תל אביב 75 בקו האדום אינו ממחיש את הירידות החדות בסיום יום המסחר (מימין לשמאל):
האם היה היום "כשל שוק" ? האם שחקן אחד גרם לירידת השערים החדה ? אנו לא יכולים לדעת. הנהלת הבורסה היא היחידה שיכולה לבצע חקירה כזו, וכאמונה על שמירת השוק כ"משוכלל" עליה לנקוט בכל הצעדים הנדרשים כדי לשמר אותו ככזה. אנחנו כמשקיעים בשיטת קנה, החזק ואזן צריכים לנקוט בצעדים כדי להגן על עצמנו. מהם ? אפרט בהמשך.

דוגמא מבנית

הריכוזיות הקיימת בשוק ההון הישראלי מהווה סיכון מסוים למשקיע בשיטת קנה, החזק ואזן. כאשר מניה אחת או מספר מניות הקשורות זו בזו הן בעלות משקל ניכר במדד, התיק הופך להיות תלוי בהן. כל הרעיון בבסיס שיטת קנה, החזק ואזן הוא שאנו לא רוצים לפתח תלות במניה כזו או אחרת ואפילו לא בתעשיה כזו או אחרת. הפיזור הוא המלך. תארו לעצמכם השקעה במנית הטכנולוגיה העילית בבורסת נאסדק בסוף שנות התישעים של המאה הקודמת. בועת הדוט.קום במניות אלה גרמה למדד הנאסדק להסחר ברמות גבוהות עד כדי כך שעד היום, תשע שנים לאחר התפוצצות הבועה, המדד לא מתקרב לערכים של אז (להלן הגרף, שימו לב שהוא לוגריתמי, משמאל לימין, כנהוג בארה"ב. מקור: www.nasdaq.com):
האם בישראל קיימת קבוצת מניות שיכולה להשפיע באופן משמעותי על המדד ? התשובה היא שלא ממש, ולו רק הודות לכך שהבורסה מגבילה את שיעור ההשתתפות של מניה בודדת במדד למירב של 9.5%. אבל האם יש קבוצת מניות קשורה ? מניות הבנקים נעות בד"כ במתאם אחת לשניה ומשקלן במדד תל אביב 25 הוא כ 25%. מניית כי"ל מהווה כ 9.5% במדד והיא קשורה לחברת האם החברה לישראל המחזיקה בה כ 50% ומשקלה במדד 3.92% וסך הכל לשתי המניות משקל של כ 13% במדד תל-אביב 25. מדד המניות הרוסי Russian Depositary Index מוטה מאוד לתעשיית הנפט: גזפרום, לוקאויל, רוזנפט, סורגוטנפטגז וטטנפט מהוות יחד כ 75% מהמדד. אם ימציאו מחר מכונית חשמלית, ניתן לנחש מה יקרה למדד הזה :- ).

היות וזה המצב, כיצד אנו צריכים להגן על תיק ההשקעות שלנו ?

תשובה: אנו צריכים להביא את תיק ההשקעות למגרש השוק המשוכלל. רק במגרש כזה, מודל CAPM יכול להתקיים. וכיצד נבצע ? השיטה היא לגוון. כיום זה קל יחסית. קונים תעודות סל על מדדים כלליים זרים. לא חסרות כאלה תעודות שנסחרות בישראל. צריך לבדוק כמובן את הרכבי המדדים ולראות שאינם מוטים, את דמי הניהול ומדיניות חלוקת הדבידנד, וזהו. קנה והחזק כבר אמרנו ...

2 comments:

  1. ראשית אני חייב לציין שאתה עושה עבודה מדהימה ובהחלט יישר כח.
    מה כוונתך במדדים כללים זרים.
    האם אתה יכול לתת דוגמאות לחלק מהם?

    השבמחק
  2. יש רבים: CNX Nifty, S&P, HengSeng, DAX, CAC
    העיקר שיהיה פיזור באותה מדינה על מספר ענפים כגון: אנרגיה, בנקאות, קמעונאות, רפואה, טכנולוגיה, תקשורת, תעשיה.
    אני משקיע במספר מדדים כאלה דרך תעודות סל המונפקות בארץ.

    השבמחק