ביצת שוק ההון הישראלי שוב כמרקחה. האנדרלמוסיה סביב אגרות החוב של אפריקה ישראל רבה. יחזיר ? לא יחזיר ? מי הפסיד ? מי מבוטח ? שאלות רבות ונכונות. הפוסט הזה יעסוק בשני נושאים:
א. איזון תיק השקעות.
ב. השקעה באג"ח חברות.
איזון תיק השקעות
אם בוחנים את מה שקורה בחברת אפריקה ישראל להשקעות בע"מ בעיניים של שיטת ההשקעות שלי זה מאוד פשוט: חברת אפריקה ישראל לא איזנה את נכסיה וכעת, בעת מצוקה אין לה איך להחזיר את החובות שלה. על הצורך באיזון התיק כתבתי בפוסט "השפעת פעולות איזון על תיק השקעות" http://i-nvest.blogspot.com/2009/05/blog-post_30.html . אנו מאזנים את תיק ההשקעות כדי שבמידת הצורך, אם נאלץ לממש חלק מתיק ההשקעות שלנו כאשר הנכסים המסוכנים (מניות) שבו בשפל ונרשם לנו הפסד "על הנייר", לא נצטרך לממש בפועל את המניות ו"לקבע" את ההפסד, ויהיו לנו נכסים בטוחים כגון אג"ח ממשלה אותם נוכל לממש אפילו ברווח.
אפריקה ישראל גייסה כסף בזמנים טובים. וזה מבחינת החברה דבר נכון לעשות. הבעיה היא שאת הכסף שהחברה גייסה היא השקיעה (בנדל"ן, אבל זה לא משנה את הניתוח הכלכלי) בנכסים מסוכנים ולא שמרה לעצמה חלק מהכסף בנכסים לא מסוכנים. עכשיו, כשערך הנדל"ן בשפל והגיע מועד פרעון האג"ח, החברה צריכה לממש את נכסי הנדל"ן בשווי נמוך מאוד ו"לקבע הפסד". גרוע מכך, גם אם אפריקה תממש את כל הנדל"ן שיש לה, במחירים של היום היא לא תצליח להחזיר את חובותיה במלואם. למרות שגורם הזמן היה ידוע, כי מועדי הפדיון הסופי של אגרות החוב ננקבו בתשקיף, הגורם הלא ידוע היה שווי הנכסים והיכולת לממש אותם במועד הפדיון.
שתי טעויות:
א. המנהלים רצו לעשות תשואה ולא השאירו רזרבה לעת צרה (לא איזנו את התיק בנכסים בטוחים).
ב. לא נכנסו להשקעות בארה"ב בהדרגה על פני זמן, כדי למצע (מהמילה ממוצע) את מחירי הכניסה.
שיטת ההשקעות "קנה, החזק ואזן" שוב מוכיחה את עצמה. היא גורמת לפועל לפיה לנטרל את חוסר הודאות שקיים בשוק ההון באופן אוטומטי על ידי איזון מתמיד בין נכסים מסוכנים לנכסים פחות מסוכנים.
השקעה באג"ח חברות
אם נסתכל בתשקיף של אגרות החוב של אפריקה ישראל (לדוגמא התשקיף של אגרות החוב מסדרות י"ב עד י"ח) באתר הבורסה לניירות ערך בלינק הבא: http://maya.tase.co.il/bursa/report.asp?report_cd=267836 נראה שאג"ח חברות זה עסק לא כל כך בטוח. מי שהשקיע באג"ח האלה למעשה אינו מבוטח. הנה אפילו כתוב בתשקיף בהדגשה במסגרת "אגרות החוב אינן מובטחות בבטוחות כלשהן":
כעת, הבנק כאשר הוא נותן לאפריקה הלוואות מבקש בטוחות. גם כשאנו רוצים הלוואה מהבנק אנו נדרשים לשעבד בטוחות. אז למה כשאנחנו משקיעים באג"ח אנחנו לא מבקשים בטוחות ? ואם אין, לא חייבים להשקיע באג"חים האלה. כשזה יקרה מנגנון השוק יגרום לכך שמחיר האג"חים ירד והתשואה תעלה עד לרמה שנהיה מוכנים להסתכן אבל תמורת תשואה גבוהה מאוד. (כשמדובר בכסף שלנו שנמצא בקרנות הפנסיה, הגמל וההשתלמות אז המנהלים (קרי "המוסדיים") כמו חובבנים לא מבקשים בטוחות, ומספר גבוה מאוד של מוסדיים כאלה אכן מושקע באג"חים של אפריקה).
הערה: בעת ההנפקה דורגו האג"חים האלה, שעכשיו מדורגים על ידי חברת מדרוג בדרוג Caa3 עם אופק שלילי (שזה אומר ספק רב ביכולת לפרוע את החוב), על ידי אותה חברת מדרוג עצמה כ Aa2. מה שמראה כמה שוות ההערכות האלו וכמה יש לסמוך עליהן, מה גם שכדי לקבל מחברות הדרוג דרוג צריך לשלם להן (והמבין יבין והמסיק יסיק כל אחד את מסקנתו הוא).
מה זה אומר לגבי ניהול תיק ההשקעות שלנו ? ככה: לפני קניה של אג"ח יש להסתכל בתשקיף שלו. זה פשוט, וזה מופיע באתר הבורסה. אם רואים בתשקיף שהאג"ח לא מבוטחות צריך להתייחס אליהן כאל נכס מסוכן, גם אם על פניו החברה נראית בטוחה. אם האג"ח מבוטחות צריך לראות מה השיעבוד. במיקרים מסוימים הוא ממש בדיחה. לדוגמא באג"ח של חברות ליסינג ראיתי שלעיתים נותנים כבטוחות בהנפקת אג"ח לשם גיוס כסף לרכישת רכבים חדשים את הגרוטאות לאחר השימוש כרכב ליסינג ועוד בשווי לפי מחיר מחירון.
באתרים שהבנקים ואולי גם ברוקרים מעמידים לרשותנו כדי שנוכל לנהל את תיקי ההשקעות שלנו, מופיעה לעיתים חלוקה של תיק ניירות הערך לפי מניות לחוד ואג"ח לחוד, כאשר האג"ח הממשלתי הבטוח שוכן באותו מדור עם אג"ח חברות בדרוג נמוך. לדעתי זוהי חלוקה מטעה מאוד. חייבים לחלק את התיק לפי סיכון וזוהי דרישת קדם לאיזון של התיק. תיק מחולק לא נכון יהיה מאוזן לא נכון. אג"ח חברות הן ברוב המקרים נכסים מסוכנים כמו המניות של החברות שהנפיקו אותם. הנכסים הלא מסוכנים הם האג"ח הממשלתי והמ.ק.מ של בנק ישראל, ואג"ח חברות מבוטח ברמה הולמת בלבד.
אין תגובות:
הוסף רשומת תגובה